来源： 巡市

导语：恒瑞的财务指标非常优异，但随着基数的越来越大，公司的增速压力也比较大。为了保持账面好看，给投资者信心，公司很可能开始适当的通过财技进行修饰。

恒瑞医药(SH:600276)的毛利率和净利率几乎维持不变。十几年来，毛利率一直在85%左右，净利率在25%左右，这是连茅台都很难达到的稳健指标。

当公司的基数达到一定规模后，继续维持高增长是很难的，恒瑞有什么秘方吗？

8月29日，恒瑞医药发布 2019 年半年报，营收和净利润增长一如既往的稳健，二级市场上市值达到了3500亿元左右，继续稳坐A股医药市值一哥。

但是恒瑞医药常年维持85%的高毛利率，即便是贵州茅台(1140.000, 1.24,0.11%)都难以企及，这背后有各种疑点值得关注。

01 恒瑞医药高增长背后秘密

作为一家上市近20年的老牌A股公司，业绩竟然一直保持着20%以上的增长率，从营收不足5亿元增加到如今的200亿元。这几乎是一个“不可能完成的任务”，公司靠什么维持高增长的呢？

数据来源：公司历年财报，点击看大图。

【1】行业红利

中山大学《中国劳动力动态调查：2017年报告》显示，中国劳动力的平均年龄为37.62岁，中国的劳动者在不断的老去。不仅如此，整个国家的人口也在不断的老去。

我国60岁以上老年人口20243万，占总人口的14.9%。其中65岁及以上人口13161万人。全世界老年人口超过1亿的国家只有中国。2亿老年人口数几乎相当于印尼的总人口数，已超过了巴西、俄罗斯、日本等人口大国的人口数。

预计2033年前后我国老年人口将翻番到4亿，到2050年左右，老年人口将达到全国人口的三分之一，“银发潮”将对我国的经济、社会、政治、文化发展产生深远的影响。

老龄化最迫切面对的，就是医疗和养老问题。大部分人一生中开销最大的不是房子不是汽车，而是医疗。医疗不仅是个人负担，同时也是国家的沉重负担。

【2】研发优势

公司投入大量资金进行研发，主要方向是抗肿瘤药物和麻醉药，目前这几类药物的市场需求非常高。尤其是随着医疗行业国产化替代的进行，恒瑞的市场越做越大。

【3】优异的资产负债构成

不少上市公司的高成长性，是牺牲了资产负债结构以及周转率为代价的。而恒瑞医药的资产负债率近20年来，基本维持在10%左右。公司的应收账款周转率和存货周转率长期来，也变化不大。

账面没有一分钱借款和债券，经营性现金流量净额常年优异。说明公司恪守“多大金刚钻就揽多少瓷器活”的原则，生产规模的扩大完全靠经营收到的现金来投入。

不贷款，不融资，财务费用一直为负数，2019年上半年利息收入超过6000万，理财收益高达1.56亿。作为一家优秀的创新药生产企业，仅靠理财收益就能秒杀数百家上市公司的利润，公司的竞争力是十分惊人的。

02 长期高毛利的背后，其他应收款里的疑点

最让人难以理解的是，公司的毛利率和净利率几乎维持不变。十几年来，毛利率一直在85%左右，净利率在25%左右，这是连茅台都很难达到的稳健指标。

当公司的基数达到一定规模后，继续维持高增长是很难的，恒瑞有什么秘方吗？2018年起，公司有一个指标出现了异常，那就是其他应收款。

数据来源：公司历年财报，点击看大图。

其他应收款是上市公司财报编制工作最值得关注的指标之一。主要原因就是这个项目很容易出现挂账费用，通过变通的延迟入账，减少利润指标的压力。

什么叫做挂账费用？比如公司实际花了100万的办公费，处于某些原因（发票未到账、减轻当年利润压力等），这100万视同“其他应收款”入账，暂不计入费用，在合适的时机再转入办公费。这种财务核算方式，叫做挂账费用。

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2018年年报显示，公司的其他应收款从上年同期的2.3亿暴增到9.7亿，涨幅竟然达到了316.88%。到了2019年半年报，更是增加到了10.95亿元。如此巨额的其他应收款是否合理呢？

公司对此解释有三点，并称不存在大股东占用资金的情况：

一是分线销售，新设了肿瘤、影像、综合事业部，原区域管理机构相应分设，是原来的二倍，机构备用金增加；

二是分线销售后，学术及销售员人数增加近4000人，备用金增加；

三是研发临床队伍也在壮大，人数增加近1000人，备用金也在增加。

基于恒瑞医药的优质财务状况，大股东占用资金的可能性不大。但是，费用性挂账的可能性非常大。

备用金本质上是待入账的费用，可能已经发生，也可能尚未发生。在过去银企直连不太发达的年代，为了便于驻外员工高效的办理业务，备用金比较常见。

但随着互联网和电子支付的发展，企业的备用金管理发生了翻天覆地的管理。员工可以通过信息系统远程报销，公司可以通过信息系统自动打款，大部分企业都取消了大额备用金的管理模式。

分线销售固然会增加备用金，但2017年年报显示，其他应收款中，公司的个人往来款只有8450万元；2019年半年报显示，其他应收款中，公司的个人往来款高达10.56亿元。

在现代化支付手段极其完备的情况下，超十倍的增加毫无必要。说明并非因为销售模式改革导致，实际上是在各环节积压的未入账的费用。

整体来看，恒瑞的财务指标非常优异，并保持着十几年的高成长性。但是，随着基数的越来越大，公司的增速压力也比较大。为了保持账面好看，给投资者信心，公司很可能开始适当的通过财技进行修饰。 （作者：诗与星空；来源： 巡市）

《电鳗快报》