《电鳗财经》文 / 李炳瑶

        近日，三人行传媒集团股份有限公司(以下简称：三人行)IPO成功过会。据招股书显示，三人行是专业从事整合营销服务的综合型广告传媒企业，主营业务包括数字营销服务、场景活动服务和校园媒体营销服务。

        在了解该公司情况时，《电鳗财经》注意到，近年来，三人行的毛利率连续大幅下滑，而毛利率大幅下滑与该公司所处“没落”行业有关。此外，该公司资产负债率居高不下，这也引发了市场人士对该公司极力冲刺IPO的动机产生怀疑，“圈钱”还债?而且，在如此缺钱的情况下，该公司还不忘大比分红，让大把现金流入失控人的腰包。

        招股书显示，2016年至2019年上半年(以下简称：报告期内)，公司的综合毛利率分别为38.99%、27.24%、25.34%和16.80%，呈大幅下滑趋势。该公司表示，近年来，公司的主营业务不断向数字营销服务倾斜，报告期内，公司的数字营销业务的销售金额分别为1.73亿元、5.52亿元、8.87亿元和6.57亿元，占当期销售总额的47.00%、72.92%、80.64%和92.17%。

        然而，数字营销服务的毛利率与场景活动服务、校园媒体营销服务的毛利率相比相对较低，因此其收入占比的迅速上升拉低了公司的综合毛利率水平。这也是该公司近年来毛利率大幅下滑的原因。

        而且，在该公司综合毛利率下降的同时，作为主营业务的数字营销服务的毛利率也在逐年下滑。报告期内，数字营销服务的毛利率分别为27.89%、23.17%、22.76%和15.26%，在持续不断的下滑。

        事实上，《电鳗财经》注意到，三人行就是一家没有核心竞争力的“没落”行业，招股书显示，截止至2018年底，该公司运营着一万块校园公告栏，3400块运动场围栏以及食堂餐桌的桌贴等。就是这么一家靠在校园里贴贴广告，做做校园活动的公司想到A股市场上“抢钱”。

        其实，对三人行来说，去A股市场上“抢钱”也迫不得已，因为目前该公司很缺钱。招股书显示，报告期内，三人行实现营业收入分别为3.69亿元、7.58亿元、11.00亿元、7.13亿元;实现归属于母公司所有者的净利润分别为7255.33万元、9776.27万元、1.24亿元、4510.16万元;经营活动产生的现金流量净额分别为6590.56万元、1.32亿元、7794.69万元和-1.23亿元。

        明显看得出，三人行的经营活动现金流量与其净利润严重的不匹配，甚至2019年上半年还出现了现金净流出。

        但是，“缺钱”不能阻挡三人行“分钱”。报告期内，该公司在2015年至2018年每年都分红，4次累计分红金额为19876.70万元。分红的钱大多进了实控人钱俊冬夫妇的腰包。

        “缺钱”不耽误“分红”，但欠债还是要还的。近年来该公司债务居高不下。报告期内，公司资产负债率分别为53.69%、63.94%、60.27%、72.04%，负债率大幅持续上升。而同期可比公司报告期内的平均负债率仅分别为45.00%、46.08%、47.69%和47.09%。所以，三人行此次上市的另一“使命”可能就是圈钱还债。但是，该公司在高负债、低现金流的状况下要想在资本市场激烈的竞争中生存下来简直太难了。

        事实上，目前三人行这种增收不增利的状况与其巨额返利行为有关。报告期内，三人行对上游客户的返利分别为24.93万元、0.46亿元、0.98亿元以及1.06亿元;而下游的互联网媒体对三人行传媒返利分别为0.13亿元、1.02亿元、2.03亿元以及1.74亿元。

        这些巨额返利在三人行的总营收中占有较大比例，而在会计处理过程中，返利可以进行灵活处理。以此来看，三人行传媒存在利用返利推高营收的可能。

        而且，《电鳗财经》注意到，三人行这种通过返利的来的业绩甚至都不可靠。三人行与客户的合作模式主要是1-2年的年度合同，或者签署单项合同。这样的合作关系非常不牢靠，三人行的业绩存在巨大的不确定性，只要有更具竞争力的对手出现，三人行就有可能失去多年的老客户。

        而且，招股书显示，目前三人行对这些老客户的应收款也居高不下，这也导致了该公司资产负债率居高不下。而三人行对以这些“老大客户”的业务依赖非常严重。这为该公司上市后的发展没下了“雷”。

《电鳗快报》