导语：新经济正处于两个时代间的转换期，主流公司业绩短期承压，但放眼长远，技术进步终将抹平低谷，带来又一个轰轰烈烈增长的时代。

8月26日，华兴资本控股(HK:01911)发布2019年中报： 总收入及净投资收益1.07亿美元，净利润2610.5万美元。

“新经济之王”的这份财报该如何解读，目前估值水平如何，是否有投资机会呢？

01 中报业绩解读

【1】投资管理业务，AUM和DPI快速上升。

2019年中期，华兴资本投资管理业务收入同比大幅增加53.4%至3717.3万美元，经营利润同比大幅增加62.6%至1485.5万美元。

评价基金可以看两个重要指标，一是AUM （资产管理规模） ，二是DPI （资本分红率） ，华兴资本的投资业务在这两方面都做的不错：

首先，AUM要快速攀升，获得更多固定的管理费。华兴在新经济领域的品牌、定价能力、项目人脉和综合业态，奠定其投资业务的募资基础。如是，华兴新经济基金的人民币三期基金不仅获老投资者持续加码，新投资者 （全国社保基金、银行、保险、知名市场化母基金、大学校友基金等） 不断涌入，所以成立6年，AUM能做到47亿美元。

其次，投资业绩得过关，这不仅关乎利润提成，更关乎AUM规模是否能够持续增长，毕竟上面所说的募资优势还得用结果检验。 以华兴资本旗下“新经济基金美元一期”为例，其目前DPI为133%，仅分红就获得33%收益，这是那些浮盈基金所不能比的。

【2】华菁证券，业务拐点和科创板的风口。

华菁证券成立于2016年，今年上半年业绩大幅扭转，收入与净投资收益同比增长12%的同时，经营损失同比降低85%，业务拐点已经来临，此项财务数据的背后是华菁证券在投行业务、结构化金融业务等多个业务方向取得进展的结果。

业绩拐点是一方面，更重要的是科创板7月份上线，带来的持续快速上升预期。 华兴从BAT（百度、阿里、腾讯）/TMD（头条、美团、滴滴）等新经济巨头那儿历练出来金刚钻，赋能华菁证券稳稳的坐上主打科技创新的科创板风口。

你瞧，首批25家科创板上市公司之一的心脉医疗(SH:688016)，就是华菁证券担任联合保荐和主承销商，其成长性不言而喻。

【3】投行业务，短期波动不改长期价值。

2019年上半年，内地一级市场投融资交易量下降45%，交易金额下降49%。

受此影响，华兴资本投行业务中的顾问服务有所下滑，从2018年中期的6543.6万美元下降到4158.4万美元，但相对于2017年中期2767.9万美元的收入，仍有50%的增长，可以说是随着周期波动的一次回调。

即使如此，也不影响华兴资本在新经济领域的地位，其投行业务里的其他两项业务均取得不错的增长： 股票承销业务同比增长17.9%至405.8万美元，销售、交易及经纪业务同比增长37.2%至591.9万美元。

华兴资本的投行业务，一直循着新经济的大风口 （后面会有仔细分解） ，短期的波动不会改变长期价值。

尤其值得一提的是，8月23日下午，证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》并公开征求意见，为A股境内分拆上市明确了标准和流程。 也许一次分拆奔赴科创板上市的资本盛宴即将开启，而无缝对接科创板的华兴资本及华菁证券将大受其益。

【4】新业务，财富管理开始发力。

华兴资本旗下新业务 （主要是财富管理以及结构化金融业务） 已经开启增长，从无到有，2019年上半年收入和净投资收益做到326.6万美元，经营利润率32.4%。

财富管理的“雷”投资者见得多了，根源是不具备非标产品投资的专业能力。

你再想想，传统经济都玩不转的财富管理公司，能玩转新经济？ 所以在未来，华兴资本有可能成为新经济领域的财富管理首选。

目前已经能看到一些动向，LGT银行 （母公司LGT集团截止2018年6月底财富管理规模2075亿美元） 与华兴资本在财富管理方面展开了合作。另外，华兴资本还拥有大量新经济企业家社群资源（潜在的高净值客户），财富管理增长动力十足。

以上，我们提到证监会分拆上市规定、科创板上线、华菁证券的拐点，都是华兴资本近期业绩催化点。 但理解华兴资本这家公司，我们既要见树木，也要见树林，必须要深刻认识到华兴资本最本质的一点：

一个时代有一个时代的投行。

02 投资者的第二落点

所有不可思议的投资案例，都得益于踏准大趋势，如今的大趋势是什么？ 我们来看三张图。

（点击可看大图）

同样是零售业，新经济龙头亚马逊与传统零售效率之王沃尔玛相比，前者人均毛利是后者的2.5倍。

（点击可看大图）  

截止2019年8月25日的美股市值TOP10 （分拆后的Google算作一家） ，如果算上3971亿美元市值的腾讯，全球市值前7的公司都是新经济公司。想想看，十年前的全球TOP10都是石油、银行、电信公司，而如今是新经济的天下。

 （点击可看大图）

这二三十年，普通商品价格没怎么涨、服务价格没怎么涨，但资产价格却在猛涨，值得注意的是，房地产有周期，但新经济上市公司的技术没有周期 （毕竟也没有三体智子封锁人类技术） ，PC时代、移动互联网时代、物联网时代、AI时代…新经济领域，有永不落幕的红利。

这种情况下，对于投资者来说有两类机会：

【1】抓第一落点，直接投资。

比如像红杉资本，在早期投资了诸多知名新经济公司，比如美团、今日头条、新浪、饿了么、滴滴、大疆、360、阿里巴巴、京东等。 2010年后诞生的13家市值/估值百亿美金以上公司，红杉命中了10家。

【2】抓第二落点，间接投资。

随着新经济公司壮大，其一系列价值经营活动——私募融资、并购、分拆、IPO、股票增发、债务及结构性产品发行——都少不了专业新经济投行的支持。

成长期和上市后的新经济公司，有广泛的价值经营需求， 点击可看大图。

那么，投资这类能满足新经济公司投融资需求的专业新经济投行——华兴资本是其中的典型，几乎主流的新经济公司都是它客户，京东、Grab、自如、快手、美团、滴滴、爱奇艺、YY等——也是跟上新经济大趋势的主要手段之一。

也许你注意到了，我们两次强调是——“专业新经济投行”，为什么用这个说法？

你也许不知道，2000年那会，国际大投行、国内券商不热衷于中国互联网公司的业务，这才有了国内FA （财务顾问） 的机遇。由于生产要素构成不同，不是谁都有能力为新经济公司提供专业定价，不能提前做到专业定价就不存在爆发式增长的可能性，反之：

一旦投行在这个领域打响“专业新经济投行”的招牌，那么在诸多创业者作为客户、KOL以及投资者多重身份帮助下，新经济专业投行形成的网络效应，将发挥出巨大的能量 （若参照其之前的业态，下述案例都算新经济） ：

就像两次世界大战为老摩根竖起“世界债王”的金字招牌，后来利润超级丰厚的，以资产定价的铁路债券领域，高盛和雷曼这样的后生都只能干瞪眼；

而高盛和雷曼另辟蹊径，在以利润定价的零售领域大肆扩张，又成就其主流投行的地位，为后来对战野蛮人晋升顶级投行打下坚实基础；

今天的华兴资本，在更多以CLV （客户终身价值） 与CAC （获客成本） 、数据和用户画像、算法和智能推荐、收入等模型定价的新经济领域，可以说已经是当仁不让的新经济之王。

如果给风口分级，新经济就是天地之风，科创板是大王之风，分拆是庶民之风。 那么华兴资本站在三大风口之上，拥有长、中、短三期的催化剂。

03 估值探讨

华兴资本在资本市场上的表现，在一定程度上受宏观环境的影响：

周期来临、外部环境的变化、资本寒冬 （2019年上半年内地一级市场投融资交易量下降45%，交易金额下降49%） 几重因素叠加之下，一直激荡着市场的焦虑和谨慎。

然而不管是定性，华兴资本有着长、中、短期的三重催化剂；

还是定量的来看，投资管理业务高速增长、华菁证券业绩拐点和新业务崛起，熨平投行业务的波动；

亦或对比估值，华兴资本目前1.36倍PB （市净率） ，另一家专注于新经济、区域性银行、教育、新能源等行业的投行尚乘国际 (NYSE:HKIB)，股东包括长和、小米、蔡文胜创办的隆领投资等，利润水平与华兴资本相仿，其估值高达4.67倍PB。

以上，虽然新经济正处于两个时代间的转换期，主流公司业绩短期承压，但放眼长远，技术进步终将抹平低谷，带来又一个轰轰烈烈增长的时代。 故而对于华兴资本这样的一家公司，值得投资者长期关注。

《电鳗快报》