《电鳗快报》文/李万钧

        山石网科通信技术股份有限公司(简称“山石网科”)拟在上交所科创板上市，拟公开发行股票的数量不超过45,056,000股，占发行后股本比例不低于25%。披露信息显示，该公司是中国网络安全行业的技术创新领导厂商，累计为超过17,000家用户提供安全防护，客户覆盖美洲、欧洲、东南亚、中东等50多个国家和地区。

        不过，山石网科在研发、市场、财务、内控等四方面的风险仍然待解，截至发文前，《电鳗快报》尚未就相关事项收到该公司回复。

研发能力能否维持行业领先水平？

        一方面行业竞争激烈，一方面产品单一集中，而山石网科的研发费用率在逐年下降。

        在招股书中，山石网科称公司在边界安全、云安全领域已经处于国内领先地位，占有了相对稳固的市场份额。不过该公司所在行业的竞争对手规模和竞争力的不断提高，新进入的竞争者逐步增多，互联网大鳄正占据竞争优势。同时，行业人才流动性较强，行业竞争者之间的人才争夺频繁。

        山石网科的研发费用比呈现逐年下滑趋势。根据披露，山石网科2016年至2018年的研发费用总额分别为12,104.12万元、14,150.20万元和15,646.14万元，研发费用率分别为37.07%、30.56%和27.64%。

客户过于集中，销售渠道过于依赖代理商，山石网科发展的命运能否真正掌握在自己手中？

        根据披露，山石网科的前五名客户的销售收入占同期主营业务收入的比重分别为79.71%、76.79%及84.55%，其中第一大客户的销售收入分别为12,215.53万元、21,489.09万元及26,243.57万元，占同期主营业务收入的比重分别为38.41%、46.92%及46.85%。

        销售渠道严重依赖代理。山石网科主要产品采用直销和渠道代理销售相结合的销售模式。2016年至2018年，该公司渠道代理销售收入占主营业务收入的比重分别为83.57%、85.50%和89.58%。

应收款高企存在侵蚀利润风险。销售费用居高不下是否存在商业贿赂或走等账违规行为？

        财务会计指标中，销售费用是企业不合规的重灾区，应收账款则是侵蚀企业利润的风险高发区。一方面为做大市场可能不择手段，一方面为了让利润指标好看而在应收账款等方面放水。

        从招股书披露信息来看，山石网科应收账款整体呈现扩大趋势，且在流动资产中的占比奇高。

        2016年末、2017年末、2018年末山石网科的应收账款账面价值分别为11,390.91万元、20,543.54万元和31,832.61万元，占流动资产的比重为37.44%、54.91%和45.44%。这样的占比，不得不令投资人担心应收账款发生坏账损失的风险。

        期间费用中的销售费用及销售费用率较高。加大市场拓展投入，增加销售人员支出和费用支出，是为了提高市场占有率。不过，销售费用也可以“包罗万象”，如果这项指标的规模和指标值过高，就值得考究了。

        2016年至2018年，山石网科的销售费用总额分别为12,122.74万元、15,368.71万元和17,996.95万元，销售费用率分别为37.13%、33.19%和31.79%。

公司无实际控制人，随着IPO发行及再融资进一步稀释主要股东持股比例，未来存在被逐步借壳或带来治理风险。

        山石网科无控股股东、实际控制人，目前该公司持股合计51%的四名股东AlphaAchieve、田涛、苏州元禾、国创开元，属于绑定关系。

        根据发行计划，山石网科本次拟公开发行股票不超过45,056,000股(行使超额配售选择权之前)，不低于本次发行后公司总股本的25%，并授予主承销商不超过前述发行股票股数15%的超额配售选择权。

        随着公司上市，原有股东的持股比例或说话语权将进一步稀释，上市后，以上松散绑定的股东是否会发生利益诉求冲突?而随着未来再融资，现有股东的持股比例势必进一步被稀释，存在通过逐步收购、有条件(如话语权转让)收购等形式被买壳卖壳的风险。亦存在控制权分散而导致公司治理和管理混乱风险。

《电鳗快报》