《电鳗财经》文 / 李瑞峰

        5月12日，江西天新药业股份有限公司(以下简称天新药业)主板IPO成功过会。招股书显示，天新药业主要从事单体维生素产品的研发、生产与销售，产品包括维生素 B6、维生素 B1、生物素、叶酸、维生素 D3、抗坏血酸棕榈酸酯、维生素 E 粉等。

        在阅读该公司提供的上市资料时，《电鳗财经》注意到，天新药业核心产品的单价在持续下降，此次IPO，该公司计划募集资金约24亿元，而过去几年该公司的现金分红让28亿元落入了“自家人”的口袋。此外，在大笔分红和巨额募资的同时，天新药业的研发投入占比仅为2%左右。

        毛利率逐年下降

        招股书显示，从2018年至2020年以及2021年上半年(以下简称报告期)，天新药业的主营业务毛利率分别为61.42%、51.80%、55.09%和46.03%。该公司在招股书中解释称，由于公司维生素产品销售价格变动较大，导致毛利率变动幅度较大。

        天新药业的毛利率降低与其主要原料价格不断上涨有关。报告期内，该公司的原料ABL的成本金额分别为5554.72万元、8402.72万元、9657.61万元和7308.32万元，同期成本占比分别为8.17%、12.48%、13.4%和14.51%。

        而且值得注意的是，报告期内，ABL的单价在持续上升，分别为31.73元/千克、35.03元/千克、38.79元/千克和47.77元/千克，截至2021年上半年，ABL的平均单价的涨幅高达150.55%。

        对于毛利率逐年下降，天新药业在公告中表示，截至2020年初，维生素B6、维生素B1和生物素行业按产能计算的前三大厂商，其合计产能分别占相应产品全球产能的70%以上。如现有厂商大幅增加产能，新技术、新工艺的出现带来产量的大幅提升或者其他行业厂商进入该行业，导致维生素B6、维生素B1或生物素的全球产能水平大幅增加，则可能导致该行业市场结构出现不利变化，行业供求结构可能失衡，产品市场价格可能下降，引起行业整体利润水平下降。

        然而，值得注意的是，尽管毛利率在持续下降，天新药业的毛利率却明显高于同行公司。报告期内，行业平均毛利率分别为46.96%、45.95%、46.88%和37.55%，由此可见，天新药业的毛利率几乎高于行业均值10个百分点左右。

        对于天新药业的毛利率高于行业均值，发审委也对该公司提出了问询：请发行人代表说明:(1)主要产品市场占有率及主营业务毛利率高于同行业平均水平的原因及合理性;(2)报告期维生素B6、维生素B1营业收入占比逐年下降的原因及合理性,2020年生物素营业收入大幅提升的原因及合理性;(3)主要产品未来销售价格是否存在持续下滑的风险,高毛利率是否有可持续性。

        “自家人”分走28亿元 现在又伸手要24亿元

        招股书显示，天新药业此次IPO计划募集资金约24亿元，其中5亿元将用于补充流动资金，占比高达20.8%。

        近五分之一的募集资金将用于补充流动资金，但天新药业似乎并不缺钱。从2018年至2020年，该公司分别分红10.01亿元、7.88亿元、10.64亿元，累计分红28.53亿元，然而该公司同期累计净利润才27.33亿元。可见，天新药业三年间分红的金额比同期的净利润还要多。而且，该公司三年的分红金额也超过了此次募资总额。

        目前，天新药业的实控人为许江南、许晶父女，其中许江南直接或间接持有天新药业58.78%的股份，许晶合计持有15.99%的股份，两人合计持股约为74.77%。若以持股比例计算，上述大额分红金额中，有21.05亿元被天新药业实控人许江南、许晶父女收入囊中。

        天新药业在招股书中坦言，“尽管各期分红未对公司持续盈利能力产生不利影响，但是由于影响公司经营业绩的因素众多，若未来经营业绩受宏观环境及行业环境等不利变化影响而产生下滑，公司仍持续进行大额分红，可能导致公司日常生产经营所需资金短缺，进而对公司持续盈利能力产生较大不利影响。”

        事实上，除实控人父女外，另外三个自然人股东王光天、邱勤勇、陈为民分别持有天新药业14.42%、 9.01%和 2.79%的股份，这三位股东皆在该公司长期任职，目前都担任公司董事会董事职务。厚鼎投资、厚盛投资、厚泰投资为员工持股平台，分别持有该公司6.09%、0.51%和0.51%的股份。

        招股书显示，天新药业历史上曾有过外部战略投资者SINOPHARM持股比例最高到达33.33%，为当时第二大股东。但该公司外资股东决定于2016年减资退出天新药业，自此SINOPHARM不再持有天新药业股权。

        由此可见，，天新药业的股份一直都是“自家人”持有，因此上述28.5亿元的大额分红基本落入了自家人的口袋。

        然而，在大笔分红的同时，天新药业还收到了大笔政府补助，报告期内，该公司收到的政府补助分别为463.93万元、1092.1万元、7080.72万元和3317.04万元。

        在巨额分红的情况下，又要巨额募资，而且近五分之一的募资将补充流动资金，同期还持续收到政府补助，天新药业到底是否缺钱?

        研发投入占比仅2%

        招股书显示，维生素生产企业对生存和发展需要有较强的整体技术实力，其中产品生产工艺、质量控制水平都非常重要。只有掌握核心技术并具有较强的新产品研发能力和较高生产工艺水平的企业才能获得市场领先优势，这都需要较长时间的实践和积累。由此可见，天新药业所处的行业对技术及生产工艺的要求皆很高。

        然而，值得注意的是，天新药业创新能力似乎并没有其说的那么厉害。该公司的23项发明专利大部分都是在2015年前取得，最近三年只在2020年取得两项专利。

        此外，报告期内，天新药业的研发费用率显著低于同行。从2018年至2020年，天新药业的研发费用分别为0.44亿元、0.48亿元和0.49亿元，分别占当期营业总收入的1.69%、2.38%、2.14%，在同行中垫底，三年研发总投入仅为1.41亿元。

        资料来源：招股书

        由此可见，新和成、圣达生物、花园生物、兄弟科技和广济药业作为可比同行上市公司，它们的研发费用率基本保持在4%以上，从2018年至2020年，这些同行公的研发费用率均值分别为5.48%、5.99%和4.7%。

        对于公司研发费用率低于可比公司平均水平，天新药业的解释是，一是收入规模差异：除新和成外，其他各家可比公司收入规模均显著低于天新药业，且天新药业收入比重90%以上主要来源于成熟产品维生素B1和维生素B6，研发支出主要系对上述产品生产工艺的优化调整，从而导致发行人研发费用率低于可比公司平均水平。二是产品类型差异：可比公司研发支出较大，主要原因在于产品领域较广，如新和成在高分子新材料聚苯硫醚、原料药中间体等领域有所投入;兄弟科技新增了香料、原料药等业务;广济药业开发新产品维生素B12以及增加对制剂新产品的试验投入。而公司报告期内研发项目主要为成熟产品生产工艺的改进和优化、提升技术改进和完善环保安全方面的研发，对于新产品投入的研发金额较低。

        由此可见，天新药业认为，该公司收入主要由成熟工艺的产品维生素B1和维生素B构成，且收入集中，因此对投入要求较低导致其研发费用率较低。然而，招股书显示，从2018年至2020年，该公司的维生素B6和维生素B1合计占比分别为92.66%、89.08%、75.02%，占比逐年下降，只有2018年超过了90%。随着供应成熟的维生素B1和维生素B逐渐退出该公司的核心产品行列，天新药业的研发费用率将会发生什么变化?

        业内分析人士认为，成熟产品的确在研发及销售费上投入少些，这说明天新药业的主营产品具有较强的市场话语权，有不错利润空间。然而现在的研发投入将决定公司未来竞争力，即将登陆A股的天新药业未来将依赖什么发展?而且，值得注意的是，该公司的售价持续下降，营业成本中的核心成本在持续上升。

《电鳗快报》