《电鳗财经》文/唐书文

        深圳证券交易所上市审核委员会2023年第74次审议会议于2023年9月21日召开，会议公告显示，亚联机械股份有限公司(简称“亚联机械”)首发符合发行条件、上市条件和信息披露要求。2024年10月22日，亚联机械提交注册，2024年11月15日注册结果生效。

        回顾亚联机械上市进程，仍有市场空间不乐观、风险揭示信息含量大、融资必要性有待各方关注、直销模式却有持续增长代理费等诸多问题值得关注。

        一、市场空间到底有多大?数据显示市场空间不乐观，下游投资过热

        亚联机械申请文件的审核问询函中第一个问题是关于行业发展、市场空间和经营业绩稳定性的相关问题，审核中心意见落实函唯一的问题也是关于市场空间及发行人业绩稳定性的问题。由此可见，市场空间及亚联机械业绩的稳定性始终是交易所关注的焦点。

        1、亚联机械在问询函回复(2023-12-14)中介绍人造板设备行业的市场空间时提到(1)人造板需求量持续增长，推动下游行业产能扩张;(2)人造板产品结构调整，带来刨花板生产线市场空间等因素，并以此认为公司有较大的发展前景。

        然而，国家林草局产业发展规划院的信息显示，2024年上半年，全国建成投产2条纤维板生产线 (其中连续平压线1条)，新增生产能力42万m³/年。全国现保有264家纤维板生产企业292条纤维板生产线，分布在23个省市区，总生产能力为4455万m³/年，净减生产能力143万m³/年，在2023年底基础上进一步下降3.1%。纤维板产业呈现企业数量、生产线数量及总生产能力进一步下降趋势， 产销已逐渐趋于平衡。

        2、亚联机械还在审核中心意见落实函的回复中对市场空间说明时提到，“根据中国林产工业协会等发布的数据，2022 年，我国人造板产量合计为 28,747 万立方米，其中，胶合板、纤维板和刨花板的产量分别为 1.87 亿立方 米、4,566 万立方米和 3,879 万立方米，占比分别为 65.12%、15.88%和 13.49%。 目前，我国胶合板产量占比较高，刨花板产量占比较低。从欧美发达国家的发展历程来看，我国人造板产业结构性改革将逐步提速，胶合板产业的萎缩将持续推进，刨花板产业发展仍具备巨大的增长潜力和空间。”

        然而，据《中国人造板》不完全统计，2024 年上半年全国建成投产24条刨花板生产线，新增生产能力760万m³/年，全国总生产能力已达到5 940万m³/年。目前全国在建刨花板生产线43条，合计生产能力为1 508万m³/年，刨花板产业投资过热，行业风险进一步增大。刨花板近年产业数据如图所示：

        来源：《中国人造板》2024,31(9)

        现阶段中国刨花板产业持续蓬勃发展，投资热情高涨，生产能力迅速攀升。与此同时，需要冷静思考中国刨花板产业发展面临的问题，如短期内产能相对过剩，原材料、市场竞争激烈等。

        3、审核中心意见落实函的回复还提到，报告期内，公司前五大客户主要包括在全球、全国或部分区域具有较强影响力的企业，终端客户包括索菲亚、宜家、欧派等知名家具家居企业，与其向公司的采购规模相匹配。

        如果从终端市场看，索菲亚2024年半年报显示，家具产品的销售受国民经济景气程度、房地产行业发展情况等因素的影响，整体家具市场消费乏力、消费信心略显不足，定制家具企业的经营环境短期内面临挑战。2024 年上半年，公司实现营业收入 49.29亿元，同比仅增长3.91%。

        欧派家居2024年半年度报告也提到，受房地产销售承压、行业景气度低迷、消费者支付购买意愿下降、家居消费延迟满足等多方面因素影响，2024 年上半年，公司实现营业收入 85.83 亿元，同比下滑12.81%。

        下游投资过热，终端市场行业景气度低迷，亚联机械的市场空间到底有多大?

        二、风险揭示信息量大

        亚联机械在招股说明书(2023-03-01)中如此披露经营风险：

        问询函要求亚联机械说明“极端情况下，可能存在公司上市当年营业利润较上一年度下滑 50%以上或上市当年即亏损的风险”风险揭示的依据是否客观、充分，是否存在免责式披露。

        亚联机械在问询函回复(2023-12-14)中重新表述为，关于业绩下滑风险，公司已在招股说明书“第三节 风险因素”之“一、与 发行人相关的风险”之“(二)经营风险”中修改披露如下：

        亚联机械对于经营风险的表述看起来前后变化较大，好像避免了免责式披露的情形，但始终提到行业需求变化引致公司业绩下滑的风险。考虑到公司面临市场空间的不确定性，该风险提示值得各界加强重视。

        三、融资，必要吗?

        公司本次募集资金主要投向“亚联机械人造板生产线设备综合制造基地项目”和“研发中心项目”。募集资金投资项目是基于公司现有业务需求而制定，有利于提高公司主营业务能力，增强公司持续发展能力和核心竞争力。亚联机械如此说明融资的必要性!

        招股说明书显示，2021年、2022年，2023年及2024年1-6月，亚联机械投资活动和筹资活动产生的现金流净额均为负数，投资活动主要系公司进行现金管理过程中通过将闲置资金开展大额存单业务，获取投资收益所致;筹资活动现金流入主要为取得银行借款收到的现金，筹资活动现金流主要系归还银行贷款和支付股利等筹资活动。

        来源：招股说明书(注册稿)

        亚联机械2020年分红金额1.75亿元,2023年分红0.55亿。

        来源：招股说明书申报稿(2023-03-01)

        来源：招股说明书(注册稿)

        此外，公司流动负债占比较高，且主要系合同负债，因为公司采用先款后货的销售模式，因此形成了较大规模的合同负债。在负债中剔除合同负债影响后，公司2021年，2022年，2023年和2024年1-6月资产负债率(母公司)分别为 24.23%、15.89%、19.36%和 20.26%，总体维持在较低水平，公司具有较强的举债能力和长期偿债能力。

        来源：招股说明书(注册稿)

        招股说明书还显示，2023 年 1 月 5 日，亚联机械与中国农业银行敦化支行重新签订最高额抵押合同，抵押借款 2,400.00 万元，2024 年 4 月，已将该笔长期借款提前归还。

        一方面是积极偿还银行贷款，大额分红;一方面是有必要上市融资。亚联机械是需要融资，还是需要上市融资呢?

        四、因为产能原因，钢带2024年销量下降的解释不合理

        来源：招股说明书(注册稿)

        亚联机械解释钢带收入在2023年与2024年的差距时表示，2024 年 1-6 月，公司的钢带产品销量相对较低，主要系公司钢带产品的产能有限，需要优先保证生产线配套钢带的生产和交货。然而，不仅是钢带产品在2024年收入下降，改造项目也在2024年收入下降，如下图：

        来源：招股说明书(注册稿)

        招股说明书(注册稿)曾提及，2023 年度，由于生产线产品销售均价提高、钢带产品和改造项目市场需求增长，那么2024年钢带及改造项目收入大幅下降是否因为生产线产品销售均价降低了呢?

        来源：招股说明书(注册稿)

        2024年生产线产品销售均价的确比2023年降低了，销售均价降低13.33%!钢带销量下降仅是因为产能的原因并不合理。

        五、直销模式，但销售费用中代理费逐年增长

        亚联机械在介绍公司销售模式时提及，公司采用直销模式进行销售。公司通过参加国内外人造板机械展会、行业会议、行业协会期刊宣传等途径，提高品牌知名度，拓展销售市场;同时，公司销售人员、技术人员亦会通过拜访与技术交流等方式接触潜在客户，进行市场开拓;此外，公司在人造板机械制造领域知名度高，也有很多客户慕名拜访，或经同行业友商推荐后主动联系。然而在亚联机械的销售费用明细中，自2022年开始出现了代理费。

        来源：招股说明书(注册稿)

        2022年，2023年，2024年1-6月，亚联机械销售费用中的代理费分别为110.90万元、194.54万元和124.13万元。无论是代理费的金额还是代理费占销售费用的比例均保持稳定上升趋势。

        最近10年，中国的人造板机械取得了不错的成绩，中国人造板机械提高了原始创新能力、集成创新能力和现技术再创新能力，但也需清醒地认识到，在设备运行的可靠性、操作的便捷性、设备结构与原理应用的成熟性、工艺参数数据积累和控制系统模型构建以及技术创新细节把握等方面与国际先进水平还存在差距。

        国内企业中，山东金轮机械制造有限公司与山东鲁丽集团公司合作，开发出国际首创的旋切法制备定向刨花板刨花的关键技术与装备，并于2018年在山东鲁丽集团定向刨花板生产线上正式投产运行。镇江中福马机械有限公司自主开发的刀环直径2 060 mm大型刀环式长材刨片机，2020年在湖北宝源木业有限公司扩产改造项目中与进口设备并线作业，性能达到进口设备水平。到2023年，山西秋林机械有限公司已在国内市场推出了6台大型卧式胶合板多层压机，压机层数分别有50层、80层和130层;由广东吉鼎机械科技有限公司提供的自动化装卸板立式胶合板多层热压机产业化运行也达到了65层，标志着胶合板机械开始向大型化、规模化迈进。这势必加剧行业竞争。同时国内IPO审核趋严，亚联机械的上市之路充满了挑战，《电鳗财经》将对后续进展保持关注。

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