曲艳丽 | 文

        在一次团建中，乔培涛做了MBTI性格测试。

        答案是：「ISTP 鉴赏家人格」。

        这一人格类型是天生的制造者，通常是机械师和工程师。他们的想法是：「没有什么比所有人都赞同更无聊的事情了。」

        该形象与乔培涛不谋而合。乔培涛现任方正富邦基金权益投资部副总经理、基金经理，他的能力圈聚焦在泛制造和黑科技领域。

        乔培涛所做的，正是「困境反转下的逆向投资」。

        1. 顿悟

        乔培涛本硕均毕业于清华大学物理系。

        2008年，乔培涛踩着熊市的脚步入市，先在长城证券(8.710,-0.07,-0.80%)任研究员。

        三年之后，他加入长盛基金，期间覆盖机械、军工、钢铁、汽车、新能源等行业，至研究部执行总监、基金经理。在基金公司，研究总监这个职位很特殊，跟所有研究员对话，须以专业服人。

        买方研究员期间，乔培涛拿过八次「金股奖」，在该公司史无前例。

        乔培涛在前东家的代表作长盛高端装备混合A，自2017年10月23日管理至2021年8月26日，累计回报119.22%。(wind)

        2021年9月，乔培涛加入方正富邦基金，担任权益投资部副总经理，在管产品是方正富邦新兴成长混合基金。

        基金经理跳槽有静默期。在静默期里，乔培涛做了两件事：把过去的投资经历认真做了复盘、把覆盖的很多股票认真做了复盘。

        在复盘中，一个整体框架慢慢在他心中清晰了起来。他发现，原来自己过去很多成功的投资案例都是「买在底部」。

        自此，乔培涛逐渐巩固了「困境反转+低估值」的框架。

        「复盘最初，像蒙了一层磨砂纸，模模糊糊，能看到一个影子，但不真切，之后越来越明了。」乔培涛形容，顿悟就是把磨砂纸一层层拿掉的过程。

        2.反其道而行之

        和绝大多数人不同，乔培涛的选股标准是「三低一新」。

        第一，低预期。第二，低景气。第三，低估值。一新，新变化。

        一些具象的表现是，开策略会没人去，也没人写研究报告。他甚至开玩笑，各种路演、策略会，凡是乌泱泱都是人，他就走了，往往是顶部，凡是屋子里只有一两个人，他跑过去看看有没有收获，往往是底部。

        他描述自己是「捡烟屁股型」。

        对于他选择的一些个股，他形容为：「近一年时间已经爆雷过，但总体业绩尚可，至少没被炸得多么严重。」比如某重仓股，消费电子产业链的半导体设计龙头，业绩下滑超过90%。智能手机产业链哀鸿遍野，「大概率不会更烂。」

        他所谓的「烂公司」，是指账面没有那么漂亮的数据，并不是行业和基本面的烂，因为这些账面价值已经充分反映在过往股价之中，从而从中选择「困境反转+低估值」的股票。

        对于一新，乔培涛补充道：「我的‘价值’是动态的，之后一定要看到变化。」

        对乔培涛而言，变化是关键词。即「一定要有新东西」，或是新产品、新技术，或是新模式、新产能等，要么是长期低迷后的供给侧出清。

        事实上，乔培涛的这套选股标准很苛刻，能选到得不多。

        3.菜园摘菜法

        乔培涛的组合管理方式，是「自下而上、主动均衡」。

        对于行业，他并不刻意锚定赛道。他有一套自己的组合逻辑，即「菜园摘菜法」，选到什么是什么。

        他笑言，这本质上是一种量化的思想。「就像今天挎着菜篮子，本来想摘西红柿，转了一圈却发现，西红柿并不熟，可能就摘了几个熟透了的胡萝卜回来。」

        乔培涛的心里，没有特别烂的行业，万事万物都是周期循环的。他犹记得，2018年，很多纯碱公司都荒草遍地，「这个行业当时很烂。」结果2021年开始，纯碱出现了大行情。

        他的组合，几乎没有大盘股，以中小盘为主。理由也很直白：「大盘股大家都跟踪得很紧，捡漏的机会少。」

        此外，乔培涛还是一个「风险厌恶型」选手。

        他的大多数重仓股在4%以下，因为「很多票在左侧，不知道何时启动。」

        「只能等待，用最笨的办法，在底部熬。」乔培涛称。

        这种「散」，是他刻意为之的结果。

        乔培涛构建组合的整体思路是，核心舰队为主，外围舰队为辅。核心舰队即右侧，外围舰队即左侧。「现在整个市场研究得太充分了」，所以右侧标的太难找，又有变化、有拐点，且股价没上涨的，非常少，这导致他的组合，左侧标的越来越多。

        4.独行者

        综上所述，乔培涛的整体风格「偏左侧」。

        之所以逆向投资，是因为「他看到了拐点。」

        2020年下半年，乔培涛重仓某光伏龙头。

        他记得自己非常激动地跑去跟投资总监汇报：「强烈建议买入。」因为光伏降本，第一次出现了平价。这简直是里程碑事件，就在行业的关键「变化」时点上。

        类似的事情也发生在2021年初，乔培涛买电解铝，当时刚好涨完第一波，出现回调。

        他反复研究，认为行业有重大变化。但是，「市场上没有一个卖方在推电解铝。」

        乔培涛询问多人，均不看好，「作为独行者，心理压力是很大的。」

        「那就再等等吧。」他心想。那一天，就是启动的一天。收盘后，各路卖方电话会议都来了。

        乔培涛之所以如此选择，来源于他观察市场。

        市场上越来越多的量化资金参与交易。据某券商金工测算，中小盘30%交易资金的源头是量化。这部分资金对业绩、景气度很敏感，总体抱着均值回归的思路，一旦脱离价值区间就兑现，这导致个股轮动加速，难以形成趋势性行情。

        在如此情况下，选右侧变得越来越困难，所以乔培涛选择一部分在左侧。

        5.黑科技爱好者

        如前述，在公司，乔培涛以擅于理解「黑科技」著称。

        读纯理科出身的他，对科技主题炒作，有一种「祛魅」的心态。

        自2015年始，乔培涛很早断定「氢能源不可能成功。」生产成本、运输成本和安全问题均无法解决。两个月前，中国首个万吨级光伏制氢项目投产。其技术路径是，剩余电力就地转换、电解水制氢、再合成氨。乔培涛认为「这有可能成功」，目前在A股仍是主题炒作阶段，但这条路径值得观察。

        这一轮ChatGPT主题，他赶了个早集就撤退了，去年四季度买TMT的原因依然是「跌得很便宜」。在研究过程中，乔培涛发现，「这个行业存在严重的变数」，但进展很快。他对研究员称，服务器遵循摩尔定律，出货量很难再超市场预期，但应用端会出大公司，是星辰大海，现在已经开始。乔培涛还发现，抖音的科普博主，更新ChatGPT各种论文，比二级市场研究员不知道快到哪里去了。

        2020年下半年，大家对颗粒硅存在着很强的争议。市场普遍认为，颗粒硅存在较大的技术困难，对现行的硅烷技术不构成冲击。但是乔培涛经过细拆技术原理和工艺流程后，隐隐觉得这事能成。在制造业领域，新技术把老技术拍死在沙滩上屡见不鲜，乔培涛不管投不投新技术，对新技术新产业(62.250,1.47,2.42%)总抱着拥抱变化的态度去跟踪学习研究。后来果然如此，核心公司港股股价在半年内上涨10倍，乔培涛买了与之合作的、基本面发生了很大变化的A股公司。

        在3D打印、自动驾驶、虚拟现实、固态电池、ChatGPT、AIGC、超导等在A股风云际会的时候，乔培涛都非常冷静。他的研究生课题就是超导。

        「这些忽悠不住我。」乔培涛开玩笑道。

        6.一块钱买馒头

        乔培涛用六句话概括投资理念：「①行业不分贵贱，②成长制造优选，③周期景气循环，④精挑细分头雁，⑤性价比处布局，⑥等认知差兑现。」

        第一句，在他的视角里，行业没有贵贱之分。

        行业基本面运行有周期波动性，二级市场超额收益也有明显的轮动特征。乔培涛认为，「没有永远致胜的行业。高处不胜寒和厚积薄发是A股常态。」无论朝阳行业、夕阳行业，只要足够便宜，就有投资价值。

        乔培涛很喜欢打比喻。他举例，包子比馒头好吃，所以大家都去买包子，包子的价格就从5块钱涨到10块钱，那馒头因为没人买从3块钱降到1块钱。10块钱的包子和1块钱的馒头之间，他是「一块钱买馒头」的人。

        第二句，他的能力圈在泛制造业板块。研究总监的履历令他广泛涉猎多个行业。

        第三句，万物皆周期的理念始终贯穿在乔培涛的投资思路之中，讲究均值回归。

        第四句，他选择的大部分标的是细分子行业前三，因为「很多行业已经没有办法再逆袭了」。但和大白马式投资相较，他又不止盯着一级行业，也看二级、三级行业，细分子行业里也有隐形冠军。

        第五句，他非常看重估值，非有性价比不买。

        第六句，「等认知差兑现。」在同样的信息之下，大家的理解是不一样的。认知差往往来源于深度研究。

        7.如何翻石头

        乔培涛的投资方法论，一句话总结，即「基于基本面的景气周期拐点投资法」。

        这是一个闭环系统，分六步：

        ①翻财报。定期财务报告，就像河滩上的一堆大石头。每个报表季，都是他最忙的时候，翻石头，寻找蛛丝马迹，挖掘拐点性、困境反转的东西。

        描述乔培涛的季报日常做法，大致是：「4000余只股票里，先筛选一遍，有拐点迹象的公司可能有50-60家，再拆解基本面，真正有业绩趋势的公司可能只有10-20家，再看股价，可能股价已经涨上天，也不能买。」

        所以关键是「股价还没怎么反应」。如此筛选一番，最终剩下的标的只有个位数。

        ②拆财报。业绩的来源是什么，偶然因素或确定性因素。

        ③深度研究。核心在于是否有新的变化，是否体现在业绩上，业绩变化是否有持续性。

        ④访专家。运用各种资源，包括专家访谈、卖方路演、上市公司交流等，验证此前结论是否靠谱。

        ⑤找时点。心里有一杆秤，等到「合适的性价比」再下手。

        ⑥验证决策。下个季报是否事后验证了判断，股价涨或没涨的原因是什么。

        投资方法论是否完整、科学和成体系，这是乔培涛很看重的一点。

        一个基金经理所有的理念、偏好乃至行为，最终都要靠一套严谨的实操流程落地，日复一日，这是根本的。

        风险提示：方正富邦新兴成长混合型证券投资基金为混合型基金，预期风险和预期收益高于债券型基金和货币市场基金，但低于股票型基金，属于中风险(R3)品种。具体风险评级结果以基金管理人和销售机构提供的评级结果为准。本基金将投资港股通标的股票，将面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。

        本文观点不作为投资建议，仅供参考。观点具有时效性。基金管理人承诺以恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金管理人提醒投资者在做出投资决策前应全面了解基金的产品特性并充分考虑自身的风险承受能力，理性判断市场，投资者自行承担基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险。投资有风险，选择须谨慎。敬请投资者于投资前认真阅读基金的基金合同、最新招募说明书、基金产品资料概要及其他法律文件。方正富邦新兴成长业绩基准：中证新兴产业指数(0.0000,0.00,0.00%)收益率*60%+中证全债指数收益率*30%+恒生指数收益率*10%。本基金2020年8月28日成立。2020-2022年度A份额净值增长率分别为10.78%、15.04%、-26.14%，C份额净值增长率分别为：11.82%、14.68%、-26.36%，同期业绩比较基准增长率分别为：7.52%、3.43%、-18.01%。本基金自成立以来基金经理变更情况：方伟宁，2020-08-28至2020-10-12;崔建波，2020-10-09至 2022-07-28;乔培涛2022-07-28至今。基金过往业绩并不预示其未来表现。)

《电鳗快报》