《电鳗财经》文/林妍

        今年1月16日，艾柯医疗器械(北京)股份有限公司(简称“艾柯医疗”)科创板IPO，披露了交易所的问询回复报告。3月31日，艾柯医疗因发行上市申请文件中记载的财务资料已过有效期，需要补充提交，公司IPO进程状态变为“中止”。招股书显示，2020年-2022年艾柯医疗累亏2.28亿，经营活动现金流净额缺口达2.52亿元。此次拟募资10.39亿元，数额是其目前4.8亿总资产2.16倍。

        《电鳗财经》经调查研究发现，公司此次IPO招股书存在很多疑点，尤其是业绩亏损以及匆忙上市补“窟窿”的样子，让人充满疑惑。这样的公司一旦上市，会给市场带来什么?

        业绩毫无生机

        在资本市场，最新的退市规定主要在财务类退市指标方面进行了修改和完善，其中取消了“连续三年亏损”的退市指标，改为“连续两年净利润为负且营业收入低于一个亿”的双重指标。即便如此，人们对连续三年亏损的企业都会避而远之。然而，报告期内持续亏损三年的艾柯医疗却要发起上市。近几年，监管层一直在号召提高上市公司质量，如此持续亏损的公司能否逆流而上?

        据招股书，2020-2022年，艾柯医疗的主营业务收入分别为0、0、89.15万元，收入几乎可以忽略不计，但同时净利润分别为-3,572.44万元、-8,945.01万元和-10,265.42万元，三年合计亏损超2亿元。公司目前几乎零营收、连续亏损。

        至于亏损的原因，艾柯医疗在招股书中一笔带过，称“公司仍主要处于医疗器械研发及商业化筹备阶段，发行人因持续投入大量研发费用导致发行人累计未弥补亏损不断增加。 ”

        既然目前的大量研发还不能确定有实质的成果或收益，为什么急于上市，将风险甩给投资者呢?艾柯医疗的解释似乎有点苍白无力，目前行业内公司很多早已实现商业化及规模化营收。如惠泰医疗、微电生理、心脉医疗、微创脑科学等，营收、净利等很多均以亿计算。而且，艾柯医疗的核心产品实际上目前在国内市场上也已经有很多竞品，并非具有多么领先的技术优势。

        在招股书中，公司明确，未来，公司可能因市场环境变化、主要产品销售价格下降、原辅材料价格上升、用工成本上升等不利因素而导致毛利率水平波动甚至下降，从而可能对公司盈利能力产生不利影响。

        公司还罕见发布了“退市风险”，称若公司自上市之日起第4个完整会计年度已上市产品销售不达预期且在研产品无法取得上市批准或取得上市批准时间较发行人预期出现推迟，则可能触发科创板退市规则，股票直接终止上市。

        由此可见，艾柯医疗此次科创板IPO并没有太大信心，一是持续亏损且还看不到盈利的趋势;二是即便勉强上市融资了，也未必能持续4年达标，从而再退市。一圈下来，公司能融资，解开资金的燃眉之急，但受伤的是投资者，莫名其妙被割韭菜。而这不符合证监会一直在倡导的“投资者为本”的理念。

        匆忙上市只为解燃眉之急

        据《电鳗财经》观察，由于连年亏损，艾柯医疗目前选择的是科创板第五套上市标准，此标准下公司的预估值必须达到40亿元以上。但2021年12月公司的估值才14.37亿元，仅过了一年多时间，公司的估值就超过了40亿元，估值增长超25亿元，这一近两倍超常规增长也引发了市场人士的质疑。

        在招股书中，同类公司的数据更能印证艾柯医疗估值的虚增：心脉医疗的营收、净利连年增长，且净利润多年近亿元，即便如此，心脉医疗IPO预估值也才35亿元左右。艾柯医疗为何在营收几乎为0、三年连续亏损的情况下估值超40亿元?

        市场高度质疑：为了能达到科创板的上市标准，艾柯医疗费劲了心机，在估值上动起了歪脑筋。

        实际上，艾柯医疗的上市就为了尽快弥补资金危机。

        艾柯医疗招股书披露，公司再报告期内的经营活动产生的现金流量净额分别为-3,861.03 万元、-8,943.38 万元及-12,359.80 万元。成功上市前，公司的营运资金主要依赖于外部融资，如经营发展所需开支超过自身经营积累及可获得的外部融资，将会对公司的资金状况造成压力。

        截至报告期末，艾柯医疗货币资金余额为2.98 亿元，合并资产负债率为 12.51%，短期偿债能力良好，但如公司无法在未来一段期间内取得盈利或筹措到足够资金以维持营运支出，公司将被迫推迟、削减或取消部分研发项目，影响在研产品的商业化进度，从而对发行人业务前景、财务状况及经营业绩造成不利影响。

        艾柯医疗的资金危机已经跃然纸上。公司此次IPO拟募集资金10.39亿元，将全部用于“神经介入医疗器械生产建设项目”“神经介入医疗器械研发项目”“营销网络建设项目”及补充流动资金。

        在回复交易所的问询中，艾柯医疗称，2020年只2023年上半年，，发行人理财产品购买金额分别为36,700.00万元、17,300.00万元、5,000.00万元和0.00万元，卖出金额分别为13,953.29万元、19,368.77万元、27,145.21万元和0.00万元;2020年，发行人债权投资购买金额为3,007.80万元，报告期内卖出金额分别为8.01万元、110.82万元、1,083.49万元和2,021.39万元。

        这让人几乎无法看懂了：艾柯医疗在经营性现金流大量失血的背景下，却拿出数亿元进行了理财。谁能保证，艾柯医疗IPO募资也会用到研发项目中?

        父子控股或在“中饱私囊”

        年年业绩持续亏损，现金流持续失血，但艾柯医疗不变的是父子高度控股。

        据艾柯医疗招股书，本次发行前，吕树铣、吕怡然父子直接持有公司4.64%的股份，通过上海蔼祥、北京艾驰、上海远霁间接控制公司 39.76%的股份，吕树铣、吕怡然父子合计控制公司 44.40%的表决权，且分别担任公司董事长、总经理，主持公司实际的经营管理，为公司的实际控制人。本次发行后，吕树铣、吕怡然仍为公司的实际控制人，具有直接影响公司重大经营决策的能力。

        艾柯医疗提示风险时表示：如果实际控制人通过行使表决权或其他方式对公司经营和财务决策、重大人事任免和利润分配等方面实施不当控制，可能会给公司及中小股东带来一定的风险。

        《电鳗财经》观察到，虽然没有所谓的“掏空式分红”，但吕树铣、吕怡然父子的资本游戏玩得很溜。

        招股书显示，成立以来艾柯医疗经历了七次增资及两次股权转让，注册资本从1000万元增长至4308万元，总资产规模同样有所增长。增资价格更是从以1元/注册资本暴涨至90.90元/注册资本，其外部股东包括比邻星创投持、博远资本、红杉中国、华盖资本、泰康保险等。

        2020年8月，增资方红杉瀚辰、华盖信诚以21.79元/注册资本的价格分别认缴458.85万元、91.77万元注册资本;2020年12月，增资方红杉瀚辰、华盖信诚、泰康人寿以54.48元/注册资本的价格分别认缴275.31万元、91.77万元、91.77万元注册资本;2021年5月，艾柯医疗员工持股平台北京艾驰以1元/注册资本的价格认缴198.03万元;2021年12月，艾柯医疗又进行了一次高价增资，增资方人保基金、泰康人寿以90.90元/注册资本的价格分别认缴198.0300万元、55.0083万元注册资本。一年后的2022年12月，艾柯医疗又一员工持股平台上海远霁以1元/注册资本的价格认缴94.79万元，仅是此前人保基金和泰康人寿增资价格的1.10%。

        市场质疑，缘何在员工平台能以超低价突击入股?与实控人是什么关系?

        研发能力虚弱还吝于投入

        在阐述业绩的亏损是，艾柯医疗表示公司在医疗研发方面投入较大也是一个重要亏损原因。

        据招股书所示，报告期内，艾柯医疗的研发费用支出分别为2686.83万元、6751.42万元、5772.19万元，也正是因最近三年研发投入金额累计超过6,000万元，才符合科创板企业发行上市申报的标准。

        值得注意的是，艾柯医疗在2020年、2021年并没有产生营业收入，2022年营业收入仅90.09 万元;而2022年的研发投入虽然下降，但仍有5772.19万元，于是出现了研发投入占营业收入的比例高达6407.14%(招股书披露此比例为6,406.87%)。

        与同类公司相比，艾柯医疗的研发费用最低。以2022年为例，惠泰医疗、心脉医疗、微创脑科学、归创通桥、心玮医疗几家的研发投入都超过亿元。招股书中列出的可比公司中，仅微电生理一家公司2022年研发费用在1亿元以下，为7693万元。和上述同行相比，艾柯医疗那区区的5772万元研发投入金额很不起眼了。显然，公司在行业中并没有研发投入上优势，甚至至目前还处于行业垫底的位置。

        市场人士还质疑，从研发投入来说，艾柯医疗所称的领先同行的技术优势或许有夸大其词之处。因为按照招股书显示，公司2022年的研发费用较2021年还下降了14.5%。在研发费用大幅下降的情况下，却持续取得领先同行的技术优势，确实令人无法理解。

        招股书还显示，艾柯医疗有6项核心技术，如支架输送系统结构设计技术、激光雕刻支架设计及制造技术等，并且列示了6项技术的技术先进性及具体表征，但没有用具体的数据来证明比同行公司具备哪些明显的技术优势。

        如此没有竞争优势的企业上市，意味着诸多的不确定性，也将更多风险带给市场。

        董事长集中控股身缠百条风险

        根据招股书，吕树铣、吕怡然父子合计控制公司 44.40%的表决权，且分别担任公司董事长、总经理。业内人士称，一直以来，股权集中、“一股独大”被视为完善上市公司治理结构的绊脚石。特别是在民营企业中，如果公司实际控制人为某一自然人或者家族，公司治理结构弱点将更加突出。艾柯医疗的“一股独大”做得更为极致。如果吕树铣、吕怡然父子通过行使表决权对公司的人事安排、经营决策、投资担保、资产交易、章程修改和分配政策等重大决策予以不当控制，则存在损害公司及其他股东利益的风险。如此一来，怎能保护普通投资者利益?会否有利益输送行为发生?

        另据天眼查显示，吕树铣目前有7条任职信息，担任股东4家，担任高管6家，且实际控制权的企业多达3家。其周边风险3条，预警提醒有95条。

        周边高风险方面，其曾担任高管的上海建发致新医疗科技集团股份有限公司曾因合同纠纷而被起诉;曾担任高管的上海建发致新医疗科技集团股份有限公司曾在买卖合同纠纷类案件中被文书内容提及。

        《电鳗财经》将持续关注艾柯医疗IPO进展。

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