华虹宏力是全球领先的特色工艺晶圆代工企业，也是行业内具备特色工艺平台覆盖最全面的晶圆代工企业。根据公开数据，上交所已于2022年11月4日受理IPO，此次预计募资180亿元。募资规模位列科创板第三位，仅次于中芯国际和百济神州。本文尝试从公开数据对公司进行分析：

一、 公司基本资料：

1、 基本信息：

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        华虹半导体位于上海，是全球领先的特色工艺晶圆代工企业，也是行业内具备特色工艺平台覆盖最全面的晶圆代工企业。该公司是全球产能排名第一的功率器件晶圆代工企业，少数同时具备 8 英寸以及 12 英寸功率器件代工能力的企业。

2、 上市进程

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        根据公开数据，华虹半导体有限公司科创板IPO已经获得受理，公司拟募资180亿元。截止2023年1月18日，公司上市最新进展仍为11月4日IPO受理。

二、 主营业务：

        根据招股说明书，公司目前有三座8英寸晶圆厂和一座12英寸晶圆厂。根据IC Insights发布的2021年度全球晶圆代工企业的营业收入排名数据，华虹半导体位居第六位，也是中国大陆最大的专注特色工艺的晶圆代工企业，总产能位居中国大陆第二位。

1. 主营业务结构：

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        上图来自于Wind终端，华虹宏力业务结构中，半导体占绝对多数，超过95%。但该分类较为笼统，进一步可以从招股说明说获得更深入的分类：

        数据来源：科创板研究中心，公司招股说明书

        如上图所示，公司近年来业务结构变化显著，功率器件+嵌入式非易失性存储器，这两项业务在2019年时占比接近80%，到2022Q1合计占比已经小于60%。与此同时，模拟电源管理、逻辑与射频业务占比不断提升。其次是独立式非易失性存储器。

2. 盈利及增速：

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        如上图所示，公司经营业务近年来波动较大，2020年负增长50%，2021增速超过220%，达到16.6亿净利润。

        考虑到是否存在行业周期，我们加入了中芯国际和国证芯片行业指数来观察：

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        这里可以看到，中芯国际与国证芯片行业指数(归母)净利润增速趋同，相对的华虹宏力业绩增速波动较大，其中2020年出现较为严重的增速下降。(当年扣非净利润下降幅度更大，超过70%)

三、 行业空间及驱动力：

1. 所在产业链位置：

        半导体行业呈现垂直化分工格局，上游包括半导体材料、半导体制造设备等; 中游为半导体生产，具体可划分为芯片设计、晶圆制造、封装测试;半导体产业下游为各类终端应用。

        根据所包含的生产环节的不同，半导体产业的企业经营模式一般可分为垂直整合模式(IDM 模式)、晶圆代工模式(Foundry 模式)和无晶圆厂模式(Fabless模式)，而华虹宏力属于晶圆代工模式。

        数据来源：科创板研究中心，公司招股说明书

2. 晶圆代工行业空间：

        晶圆代工行业源于半导体产业链的专业化分工，晶圆代工企业专门负责晶圆制造，为芯片产品公司提供晶圆代工服务。晶圆代工行业属于技术、资本、人才密集型行业，需要大量的资本支出和人才投入，具有较高的进入壁垒。

        根据IC Insights 的统计，2016 年至2021 年，全球晶圆代工市场规模从652亿美元增长至1,101亿美元，年均复合增长率超过11%。未来随着新能源汽车、工业智造、新一代移动通讯、新能源及数据中心等市场的发展与相关技术的升级，预计全球晶圆代工行业市场规模将进一步增长。

        数据来源：科创板研究中心，公司招股说明书

        根据IC Insights 的统计，2016年至2021年，中国大陆晶圆代工市场规模从46亿美元增长至94亿美元，年均复合增长率为15.12%，高于全球行业增长率。依托于中国是全球最大半导体市场以及半导体产业链逐渐完善，预计未来中国大陆晶圆代工行业市场将持续保持较高速增长趋势。

四、 进一步的思考

        华虹半导体作为承载芯片半导体行业自主可控的重要组成部分，从国家产略、产业发展的角度其重要性无可争议。但从投资的角度，本文认为还是有一些点可以深入：

1. 竞争优势几何？

        根据招股说明书描述，供在全球晶圆代工企业的营业收入排名居第六位，中国大陆特色工艺晶圆代工企业居第二位。

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        必须承认的是，本文作者并非相关行业的专家，从技术角度该公司的竞争强弱、壁垒深浅无法做出准确的判断，但在投资的视角，我们依然可以从数据分析中找到一些端倪。比如上文提到，华虹宏力净利润增速波动较大，2020年在竞争对手(中芯国际)及国证芯片行业指数都大幅正增长时出现盈利50%的下滑，(扣除非经常性损益后幅度更大)，以及此处的毛利率波动也超过行业平均水平。

        通常而言，行业地位越稳固，护城河越深的公司在行业周期中越能熨平波动，不论是盈利增速还是盈利性指标。从上文数据来看，华虹宏力在构建护城河，建立竞争优势上面仍有很长一段路要走。

2. 研发支出占比：

        表：研发总支出占当期营业收入比重%

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        如上表可见，这里我们选取了申万三级行业相关公司进行对比，华虹宏力的研发支出占营业收入比重相较于行业中值还是比较低的。

3. 员工薪酬：

        基于前文分析，公司盈利增速及毛利率波动较大，研发投入占比相关行业可比公司较低，本文尝试着分析员工薪酬：

        表：可比公司单位员工年度薪酬(万元)

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        如上图所示，根据wind数据估算，华虹宏力的人均薪酬高于行业中值(尤其高于中芯国际)。 但考虑到公司员工有不同的职位、工种、年龄，只看总体平均似乎过于粗糙。本文进一步考察管理层薪酬：

        表：管理层年度薪酬总额(万元)

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        上表是华虹宏力与可比公司年度管理层薪酬总量对比，可以发现行业最高水平还是中芯国际，与其行业地位基本相当。至少从总量上看，并没有特别的异常。 但经过进一步分析，我们用管理层薪酬总额与当年净利润进行对比：

        表：管理层薪酬占当年净利润比重%

        数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

        经过上文分析，华虹宏力的管理层薪酬总额在行业内并不异常，但管理层薪酬占当年净利润比率却高于行业可比公司中位数，尤其是显著高于中芯国际。

4. 数据分析之余的思考：

        华虹宏力作为中国半导体产业的重要组成部分，近年来在细分领域做出的贡献与未来前景无需赘述。本文从投资的角度，分析了1)业绩同比增速与毛利率近年来的波动幅度高于行业平均，2)低于行业平均水平的研发支出比率，以及3)相对偏高的管理层薪酬占比，

        这里需要补充的是，本文认为管理层薪酬总额的高/低是一个中性特征，中国有句古话“兵熊熊一个，将熊熊一窝”，过低的管理层薪酬对公司的长远发展而言绝非好事。但相对的，当管理层薪酬占净利润比重高于行业可比公司，尤其是竞争地位靠后的公司该比率高于排名靠前的公司时，站在投资者的角度需要谨慎应对。

        综上，本文认为1)公司的竞争壁垒并没有一部分券商机构预期的那么高，未来还是要继续提升研发投入2)该公司的激励机制、公司治理或许还有提升空间。

《电鳗快报》