“氢能第二股”来了。

        12月5日，国产氢燃料电池电堆研发商国鸿氢能(09663.HK)正式登陆港股。据悉，国鸿氢能此次每股发行价为19.66港元，发行7952万股，全球发售所得款项净额估计约为14.56亿港元。这是继亿华通上市后，第二家氢能源企业IPO成功。

        从股价表现来看，国鸿氢能这样相对稀缺的标的并没有唤起投资者的热情。上市首日，股价低开低走，开盘价为16.5港元/股，盘中最大跌幅达26%，最终收盘价为19.80港元/股，微涨0.71%。

        但在一级市场上，国鸿氢能可以说是资本的宠儿，7年时间外部融资累计10轮。投资方名单超过30家，囊括了广东、嘉兴、北京、青岛等地的国资机构，还有中国中车、徐工创投等知名CVC产业资本。IPO前，公司估值已经达到70亿元，迈入了独角兽的行列。

        “不赚钱”的独角兽投资

        好不容易投中了家“独角兽”，但机构股东们并没有赚到钱。上市首日盘中最低价探至14.40元港元/股，已经与2021年11月融资轮次的成本13元人民币/股相当。也就是说，公司市值差点就跌回了两年前。

        即使按收盘价19.80港元/股计算，机构股东也难言高回报。以嘉兴氢港为例，目前账面浮盈1.12倍，IRR为9.15%。它并不是特例，财联社创投通-执中数据显示，除了早期进入的上海纳米创投、深圳融鼎泽、涌铧投资，其他三十余家机构的账面回报都没有超过2倍，IRR也普遍在30%以下。

        曾经“大肆吸金”国鸿氢能的此次上市，像是氢能产业在一级市场从热捧到回归理性的预演和折射。

        国鸿氢能的起家和地方政府的产业支持离不开关系。2015年，广东省政府对口帮扶规划出台，佛山、云浮两地决定重点发展氢能产业。

        当年5月，公司创始人马东生联合佛山汽运，共同投资成立广东鸿运氢能源科技有限公司。次月，该公司就与广东佛山(云浮)产业转移工业园投资开发有限公司等携手，共同投资成立广东国鸿氢能源科技有限公司(简称：国鸿氢能)，注册资本2亿元，云浮工业园持股49%，为第二大股东。

        据悉，云浮工业园由佛山市国资委、云浮市国资委及广东省财政厅全资控股。国鸿氢能是由佛山与云浮两市共同打造，并落户在云浮的产业帮扶项目。

        佛山和云浮不仅给了资金支持，还送来了一笔关键的订单。2015年，国鸿氢能收到了政府给予的300辆氢能车订单，也借此机会和加拿大氢能源公司巴拉德合作，拿下巴拉德最为先进的技术——9SSL电堆，并获得2万台/年的产线建设技术支持。

        2017年，国鸿氢能在广东云浮的生产基地正式投产，是当时全球最大的氢燃料电池电堆生产基地。量产落地后，国鸿氢能成为了资本市场的香饽饽。

        招股书显示，公司10轮外部融资中有7轮发生在2020年10月之后，估值也出现了惊人的涨幅。财联社创投通-执中数据显示，国鸿氢能的估值从2020年10月的19.93亿元，一路攀升至2022年9月的70.16亿元，两年时间涨了三倍多。

        股东名单也越来越长，上市公司美锦能源、地方国资粤财创投、青岛城投集团和中国中车、红塔创投、昇辉科技等CVC资本都看上了国鸿氢能。

        2022年，嘉兴更是大手笔。当时，嘉兴市计划在2025年前集聚氢能装备制造及气体储运等产业链企业50家以上、上市企业3家以上等，并发布了一系列项目补助、补贴措施，对外招引企业。

        2022年9月，嘉兴氢港拿出5亿元投资国鸿氢能，一举进入前五大股东中。与此同时，国鸿氢能将公司注册地从广东云浮迁到浙江嘉兴。2个月后，公司申请在港上市，并未获得通过。

        今年5月，国鸿氢能重新向港交所递表，在今日正式登陆港交所。

        3年亏损12亿元

        机构股东们“没挣钱”，国鸿氢能也一直处于亏损的困境中。

        招股书显示，2020年、2021年、2022年及2023年前5个月，国鸿氢能净亏损分别为2.21亿元、7.03亿元、2.80亿元及0.88亿元。在3年多的时间里累计亏损超12亿元。

        从数据来看，销售成本和行政支出的不断增长是亏损的主要原因。数据显示，原材料成本从2020年的1.1亿元增至2022年的4.86亿元，年复合增长率110%，高于营收复合增速的81.66%，其中2022年销售成本激增，这也导致了2022年毛利率从2021年的33%下降到27%。

        2020年到2022年的行政开支分别为1.5亿元、6.16亿元、1.81亿元，三年共计近10亿。巨额的行政开支源于公司的股份支付及股权激励，2020-2022年股份支付分别为1.18亿元，5.46亿元，0.54亿元，主要被授予若干董事，高级管理及其他员工，以高层管理人员为主。

        不过在此期间，国鸿氢能的销售规模也在持续增长。2020至2022年，公司的总收入分别为2.27亿、4.57亿、7.48亿元，年复合增速达81.66%。

        两大核心业务氢燃料电池电堆和氢燃料电池系统，在国内市场份额均位居前列。且值得注意的是，国鸿氢能的自研产品收入已成为营收的支柱，装入国鸿氢能自研氢燃料电池堆的氢燃料电池系统，在2022年的营收达到6.3亿元，总营收占比达到84.3%。

        在“国产化+规模化+一体化”的战略下，国鸿氢能一直在降低产品售价。过去三年，国鸿氢能氢燃料电池电堆的平均售价，已从2020年的2914.2元/KW降至2022年的1667.5元/KW;氢燃料电池系统的平均售价，也从2020年的10423元/KW降至2022年的5578.7元/KW。

        在平均售价快速下降后，氢燃料电池系统的销量从2019年的8300千瓦，增至2022年的13.13万千瓦，三年复合增速高达151%，这带动了国鸿氢能收入的快速提升。

        但氢燃料电池市场还处于产业化初期，通过规模化放量获取利润的平衡点仍未到来。据悉，氢燃料电池汽车是氢燃料电池最重要的应用领域之一，2018年-2022年全国氢燃料电池汽车销量总量均在5000辆以下。

        在这样的市场状态下，面临亏损窘境的并不止国鸿氢能一家，氢能第一股亿华通于2020年科创板上市后至今仍在亏损，今年Q3单季归母净利润亏损1.17亿元，同比下滑236.8%。

        原因与国鸿氢能类似，即燃料电池处于产业化初期，市场规模小，成本较高，同时又需要大量的资金支持研发投入，甚至人才储备等，短期难盈利。

《电鳗快报》