《电鳗财经》文/唐书文

        2025年8月29日，上交所上市审核委员会2025年第32次审议会议结果公告显示，厦门恒坤新材料科技股份有限公司(以下简称“恒坤新材”)首发申请获上市委会议通过，公司拟在科创板上市。9月12日，证监会发布关于同意恒坤新材首次公开发行股票注册的批复。

        回顾恒坤新材申报材料，《电鳗财经》经研究发现，恒坤新材存在易荣坤巨额套现、李湘江的身份及投资背景、恒坤新材参股多家公司的背景等问题值得关注，详情如下：

        一、易荣坤巨额套现值得关注

        2021年6月，恒坤新材将股份委托两岸股权中心进行托管交易，根据股份变动方提供的股份转让协议以及两岸股权交易中心出具的《历史股权流水》，股份托管后，恒坤新材相关股东累计转让8,568.85万股，交易金额合计54579.18万元，其中易荣坤仅转让直接持有的股份就达1442.4万股，占总转让股数的16.83%，套现高达9111.76万元。

        二、谁是李湘江?

        招股说明书在提及实际控制人控制风险时提到：本次发行前，实际控制人易荣坤直接持有公司19.52%的股份表决权，并通过厦门神剑、晟临芯、兆莅恒间接控制公司5.94%的股份表决权，另外通过与公司股东肖楠、杨波、张蕾、王廷通、陈江福、李湘江签订《一致行动协议书》控制公司15.41%的股份表决权，合计控制的公司股份表决权比例为40.87%。本次发行后，易荣坤预计合计控制公司34.74%的股份。李湘江的名字招股说明书中首次出现!

        然而李湘江与恒坤新材的合作至少可以追溯至2016年。

        来源：招股说明书(注册稿)

        来源：招股说明书(注册稿)

        2016年以来，李湘江不但为恒坤新材创始人、实控人易荣坤代持股份，还陆续为洪耀坤、魏涛、沈晓英、吕俊钦、余荟文等多人代持过股份，深得各方信任。

        李湘江作为前十大自然人股东之一，没有在恒坤新材担任职务，但始终是恒坤新材及易荣坤重要的合作伙伴。2018年，李湘江等人作为财务投资人和恒坤新材共同成立翌光半导体(厦门)有限公司，翌光半导体被高溢价收购后，李湘江是重要受益者之一。

        在招股书“其它关联方部分”，恒坤新材提及除已披露的关联方之外，报告期内发行人还存在下述主要关联方：

        来源：招股说明书(注册稿)

        吕俊钦和李湘江同为恒坤新材曾经持股5%以上的股东，二人还是事业上的伙伴，共同经营厦门万人投资有限公司。当前，李湘江持股比例将至4.07%，招股书并未提供此人更多信息。

        来源：招启信宝

        招股书显示，截至本招股说明书签署日，除控股股东、实际控制人易荣坤外，不存在其他直接持有发行人5%以上股份的股东。

        三、郭芳菲的股份来源：吕俊钦、李湘江

        2021年6月10日，郭芳菲通过股转系统受让李湘江500万股，交易金额达1,250万元。

        来源：招股说明书(注册稿)

        吕俊钦曾经持有的股份中有480.00万股股份经山东省泰安仲裁委员会裁决系为郭芳菲代持。2024年10月10日，厦门市中级人民法院作出(2024)闽02执1333号《执行裁定书》，裁定将吕俊钦名下480.00万股发行人股份过户至郭芳菲名下。2024年10月21日，该480.00万股在两岸股权中心完成变更登记。

        来源：招股说明书(注册稿)

        然而，招股书(注册稿)关于直接股东代持及清理情况显示：

        来源：招股说明书(注册稿)

        截至招股说明书签署日，郭芳菲位列恒坤新材前十名股东的第十位，位列前十名自然人股东的第6位。值得注意的是郭芳菲的股份全部来源于吕俊钦和李湘江!

        四、翌光半导体(厦门)有限公司收购估值有多高?

        翌光半导体(厦门)有限公司于2018年8月9日成立，招股书显示，股权架构调整前，翌光半导体通过下属全资子公司从事集成电路光刻胶及前驱体的研发及国产化业务。截至收购前，翌光半导体注册资本为2,000万元，其中恒坤新材认缴1,300万元、杨波认缴260万元、张蕾认缴240万元、李湘江认缴200万元。查询翌光半导体2020年年报可知，股东实缴出资为0。

        来源：启信宝

        翌光半导体全资子公司分别为：泓坤微电子(厦门)有限公司、大连恒坤新材料有限公司和福建泓光半导体材料有限公司。泓坤微电子(厦门)有限公司成立于2018年8月23日，注册资本2,000万元，查询泓坤微电子2020年年报可知，公司实缴出资额0万元，资产总额21.53万元，负债204.21万元。大连恒坤新材料有限公司成立于2018年5月29日，早于其母公司翌光半导体(厦门)有限公司设立。

        审核问询函的回复显示，恒坤新材收购翌光半导体时，翌光半导体及其子公司的主要资产和经营情况如下：

        来源：审核问询函回复

        根据厦门市大学资产评估土地房地产估价有限责任公司出具的以2020年6月30日为估值基准日的《厦门恒坤新材料科技股份有限公司拟股权收购涉及的翌光半导体(厦门)有限公司股东全部权益投资价值估值报告》(大学评估估值字(2020)820001号)，考虑到无充足的可比市场案例数据以及翌光半导体单体未实质从事生产、经营活动，因此对翌光半导体选用资产基础法进行估值，在长期股权投资部分，对已经开展实质经营的大连恒坤、福建泓光选用收益法和资产基础法进行估值计算，并采用收益法结果作为估值结论。

        经评估，以2020年6月30日为估值基准日，翌光半导体的股东全部权益价值为人民币33,022.12万元，与账面价值1,799.75万元比较，估值增值31,222.37万元，增值率1,734.82%，增值来自长期股权投资中的大连恒坤、福建泓光。在此基础上，经各方协商一致，确认最终目标公司估值为29,000万元，最终增值率1,511.33%，并以此确定少数股东持有的股权的对应收购价格。

        2021年6月15日，发行人分别与杨波、张蕾、李湘江签署《发行股份购买资产协议》，确认按照2.75元/股的价格，由发行人向杨波发行1,370.9091万股股份收购翌光半导体13%股权、向张蕾发行1,265.4545万股股份收购翌光半导体12%股权、向李湘江发行1,054.5455万股股份收购翌光半导体10%股权。

        来源：招股说明书(注册稿)

        审核问询函的回复提及，翌光半导体及其子公司在被收购前后均由恒坤新材直接负责经营管理。然而，大连恒坤被收购时的财务预测数据与其实际经营表现差距巨大，具体如下：

        来源：审核问询函回复

        此外，截至问询回复出具之日，恒坤新材部分子公司，包括泓坤微电子、漳州链芯、司理可、上海芯远及日本精容等未开展实际经营，具体未开展经营的原因和后续相关规划、业务情况如下：

        来源：审核问询函回复

        这意味着，恒坤新材先把泓坤微电子(厦门)有限公司收购过来，以后如何开展业务活动，还需要慢慢琢磨。

        五、恒坤新材对外投资较多参股公司远超同期研发费用

        恒坤新材于2021年7月出资2000万，增资入股大晶信息化学品(徐州)有限公司，希望通过投资参与布局光敏剂、光引发剂及光刻胶产业链，保障核心原材料供应。

        2023年10月，恒坤公司又与八亿时空签署《投资协议》，出资2000万持有上海八亿时空股东11.11%的股权。

        2023年8月15日恒坤新材以产业投资目的持有长存产业投资基金(武汉)合伙企业(有限合伙)的财产份额。长存产投系武汉市国资委、长存集团联合设立的产业投资基金，股东包括国内知名半导体材料、设备企业，重点投资于集成电路、半导体材料、设备等产业链核心环节。

        仔细查看长存产投的20个合伙人资料，可以发现有7家有限合伙企业，8家国有企业，3家上市公司(湖北兴发化工集团股份有限公司同时也是国有企业)，从名单上来看，规模和实力较小的合伙人仅有新疆芯前沿企业管理有限公司和厦门恒坤新材料科技股份有限公司。然而，新疆芯前沿企业管理有限公司是上市公司深圳佰维存储科技股份有限公司的全资子公司。因此，只有恒坤新材综合实力较弱。但是恒坤新材出资可不示弱，认缴7000万元，持有3.4263%的份额。

        来源：启信宝

        2021年，引进产品为恒坤新材贡献了71.78%的收入;2022年，引进产品为恒坤新材贡献了61.06%的收入，82.05%的毛利，2023年引进产品为恒坤新材贡献了47.28%的收入，74.42%的毛利。恒坤新材2021年和2023年对外投资参股公司的资金高达11000万元，同期研发投入为8,365.58万元，投资支出是研发支出的1.31倍。一边享有引进产品的市场红利和高毛利，一边对外投资巩固行业地位，恒坤新材这样闯关科创板。

        来源：招股说明书20241226

        恒坤新材子公司晟明坤(厦门)材料科技有限公司旨在通过整合供应商G光刻胶原材料的技术优势与恒坤新材光刻胶领域的产业化优势，合作设立树脂材料研究平台推动技术转移,但结果是恒坤新材委托供应商G进行技术开发合作，晟明坤于2024年8月注销。湖北恒星电子材料有限公司系恒坤新材报告期内的参股公司，由恒坤新材与湖北晶星科技股份有限公司(以下简称“晶星科技”)2019年共同设立，但恒星电子未投入实际经营，股东决定将其注销。恒坤新材上市过程中核心技术和技术来源备受关注，同时，其纷繁复杂的股权代持也引起各界关注，《电鳗财经》将对恒坤新材的上市进程持续保持关注。

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